Mysteel曹剑勇：12月预期与成本支撑 板带材供需风险推延 传统消费仍是主要支撑

进入11月市场板带材总体供应并无明显下降，但随着政策缓和年底重点项目赶工，导致了其矛盾呈现缓和的态势。随着成本的抬升速度偏缓，成材集中补库的增量较大，迫使了价格呈现回升的态势。目前看钢厂利润随之改观，其在手订单则继续维持，仍以正套为主，刚需为辅的态势，结构尚处于平衡状态。从消费结构看，支撑的仍是以成熟的传统的行业为主，基建、出口的持续效应给予市场带来较好的表现。抛开基本面的矛盾缓和，随着年底的临近，宏观预期的缓和与现实的反差，给予市场信心支撑加强。从地缘政治的矛盾缓和，CPI与PPI的下降，MLF降准预期等，都体现了低位政策的预期支撑力尚存，给予政策发力留出空间。从PMI角度看，继续处于低位运行，主动去化产成品库存与低位补原材料库存，是当前不断在底部运行区间的主要表现。而订单没有呈现好转，这也预示这种制造业恢复弹性偏低，这压力反而更加清晰的堆到了前端——“基建与出口”，从杠杆格局角度看，能快速有效支撑市场的只有中央财政所覆盖的部分与海外市场。所以就从这样的情况复制，未来仍有一个调整向上的过程。就Mysteel热轧平衡表测算看，11-12月份供应减量预期放缓，国内后端需求弹性不大，前端尚可继续维持至12月初甚至是月中，这样的情况下矛盾不会呈现增加的趋势，但要缓和库存矛盾也较难出现。因此从路径推演看，除非看到钢厂订货压力持续增加，“买单”的人越来越少，才会出现滞涨后的一轮回调风险，通过价格下跌来减少供应和缓和市场风险。

因此从供需矛盾出发，12月份供需平衡或将由11月份的缓和再度变成积累。但从未来2-3周预期看，虽难以达到去化矛盾的结构，但也难以出现快速的矛盾累积。而11-12月份宏观层面信心支撑依然存在，海外Q1消费维持，通胀预期继续维持的情况下，能源与汇率均难成行下行的结构，这对于对价格支撑力就有所存在。就未来预期与现实是否会形成交汇？而在通胀预期一致的情况下，12月份的情况会如何变化？以下我们来进行分析：

一、11-12板带材基本面

1、热轧板带材11-12月份供应结构维持 总量继续维持高位调整

从11-12月份的产量预估看，11月份产量较10月份总量略有下降，但从日均来看并没出现下滑下降。而进入12月来看，除了正常既定检修外，额外减量预期暂无，对于产量或将呈现持平的态势，利润不被压缩前，总的供应水平仍处于偏高水平。11月份看，钢厂利润已经恢复近100-150元/吨，虽然微亏，但环比上个月有明显的好转，这也是在订单没有快速出现压力的情况下，不减的原因。而12月份则需要进一步观察政策与市场实际情况，当前看总量难以下滑。

据Mysteel了解，供暖季限产问题并不存在，好在本月上涨后热卷毛利润相比螺纹有所下滑，出现了部分供应倾斜，但这对于供给难以造成过大的调整。按照当前的供需平衡推算，高库存或将继续维持，但短期呈现累增的概率并不高。市场当前的强预期与弱现实，造成了升水结构，现货端的流动性放缓，导致在一路上涨一路兑现的过程中，涨幅偏慢，但当前钢厂接单压力并不大。因此这一矛盾看似存在，但其随着利润的缓和与压力未出现增加，呈现继续后延的趋势。

图1：钢厂检修量对比

图2：华北热轧钢厂即时利润

2、热轧板带材11-12月份需求端情况

进入11-12月份需求表现继续维持现实与预期的反差，需求继续维持刚需补库，预期的补库则在政策的逐步刺激下，增强了市场信心。从大宗商品呈现反套结构这一情况出现，均对于未来的消费预期表现出良好的预期。这也给当前市场造成了强预期与弱现实的结构，越接近终端消费的商品表现越明显。从当前的消费韧性看，基础商品消费韧性尚可，唯一不足的则是在淡季其流动性偏低，造成心态上难以明显改变。从分结构产品看，出口支撑、国内冷系产品开工率维持、国内制造业不温不火等层级分量看，对于其支撑度尚存。从未来的1个半月看，消费或将随着季节性转弱而出现下滑，就目前看需求再度转弱的空间相对有限，主因出口力度增加与重点工程的消费支撑较为明显，这对于市场与实际的去库“体感”有所偏差。

从数据看，10月份购进价有所回落，企业利润并不高。不过就产成品与原料库存来看，均处于相对低位，这也代表了需求的稳定性尚可，但难以呈现超预期好转。但从整体的订单角度而言，并没有明显的增长，对于Q4而言，继续维持在低位调整。从去化矛盾的角度看，消费预期被政策支撑所改变，涨价暂未体现出矛盾，因此这一节奏或将继续保持，直至矛盾呈现变化，出现快速累积。

图3：10月底PMI同环比图

二、11-12月份板带材的核心支撑点

1、宏观预期再次支撑 “明天会更好”带动信心支撑

宏观数据与制造业相关的PMI数据在10月并不近人意，而CPI的回落对于市场存在下降预期。整体4季度回暖速度放缓，这也迫使了，政策刺激会呈现持续，从而改观信心的局面。从整个结构看，预期转差，政策支撑，预期好转，政策观望，这一保驾护航的方式，也注定了投资者情绪在逐步好转。但无论如何，底部预期的出现对于信心恢复带来帮助，以便于从悲观情绪中好转。就当前政策支撑以居民端消费在逐步加杠杆，这很好的诠释在后端加杠杆的过程，前端不加杠杆。而后端加杠杆恢复动力缓慢的情况下，则再度回到前端加杠杆，以此来逐步改变其消费结构，所以对于11-12月份宏观的情绪仍会继续维持。

2、地缘政治问题尚存 出口或将继续维持高位调整

欧盟零售业消费继续维持在高位，而美国CPI和PPI均呈现了下滑，这对于购买力得到释放，反而有利于出口支撑。12月份出口预期会受制于日韩接单压力，比拼价格而呈现回落。但进入明年1季度后，欧盟配额打开，总量预期则会继续回升，维持到11月份水平，出口消费保持度依然较好。另一方面，钢制品出口随着海外的消费韧性尚存，以快消品与耐用品类产品为主的消费带动，对于国内制造业继续支撑，对于消费也可呈现变相支撑。

图4：热轧出口量图

3、供需矛盾累积逻辑交易层级最低 需求有韧性 补库尚存 矛盾在涨价中继续推后

11月份热轧库存同环比降速同步跟随，需求韧性继续存在，年底赶工和资金额度放开的情况下，需求回暖的节奏有所体现。从前5年10-次年2月份，每年11月份的需求均环比回升，12-次年2月份均呈现下滑，今年情况雷同与往年，在宏观预期向好的情况下，产业矛盾必须明显体现或将改变预期大于现实的节奏（钢厂接单、钢厂利润等）。但和往年不同的点是，产量当前并未下降，利润也并未出现明显压缩，这一问题就导致矛盾的延后。按照推测，库存拐点，最快也要到月底才会出现累增，矛盾开始积累，12月份的基本面问题才会有所显现。因此就从产业角度看，供应高位与需求放缓速度相比，需求放缓速度减弱较慢。

从下游端拆分行业，未来支撑点冷系、基料、制造业补库、基建提前预制、出口等均有较好的表现。而下游端的库存偏低，按照1个半月的采购周期推断，集中补库会呈现一轮，库存难以呈现释放后，“流动性”问题才会集中体现到库存端。这样12月份或将带来基本面市场端的矛盾：1、秋冬季限产预期不足，成本支撑，压缩利润；2、流通市场资源繁多，不缺规格的情况下难以保持其去库斜率；3、基差难以解开，再多加杠杆拿货的动力不强；4、季节性消费下滑带动需求力度下滑。所以这一情况在11月份较难体现，12月份体现，对于基本面的矛盾与供需平衡的改变仍是最底层的逻辑。12月份仍有中央经济会议，对于明年的展望，这样的情况下，对于宏观>现实的矛盾，势必会导致价格调整的空间不大，毕竟，预期难以被证伪，而“明天会更好”，通胀预期增强的动力会更大。

图5：钢结构订单环比情况

图6：汽车订单环比情况

三、11-12月份国内板带材主要的风险点

1、钢厂订单随季节性下降 市场储货意愿下降 带动价格边际下移

当前生产端利润以跟随成本的方式跟进，市场销售压力有所回升，期现基差拉开至-50-70元/吨，升水结构出现，代表市场现实端的压力在逐步加大。随之而来的则是刚需支撑与卖远期空单的回补需求，其他需求表现的并不旺盛。这一问题也会进一步带动现货的“流动性”问题出现。随着季节性的调整，市场库存降库开始放缓，钢厂远月长单订货压力则稍有显现，商家恐高情绪增强，储货意愿则大幅下降。伴随着终端短期采购结束，原料见顶预期呈现，钢厂压力增加或将是风险出现的核心关注点。

图7：前5年11月-次年2月热轧表需环比图

2、传统消费或将进入淡季预期 短期宏观政策顶与“预期差”或将带动压力增加

就目前市场情况看，材自身上涨动力并不强，被扭转的一方面是信心，另外一方面则是政策的底部支撑。首先是1万亿专项债落地，4季度赶工需求有所激发，带动实体消费回升；其次提前下发各地专项债额度，也为明年预期再度加上一层向好预期。不过这对于现实而言，处于远水，短期难以完全解决现实端的涨价卖货难问题。从当下看，矛盾并不明显，预期出现点或将要到达12月初才会有所体现，届时卖给谁？怎么卖？的问题才会真正体现。对于宏观预期而言，短期的密集出台，对于暂无看到有实际力度的情况下，其持续性较难保持。毕竟今年一直呈现，差了托底，好了自然回落的进程，既要防止下降预期，也要防止过热，因此在未来宏观属于预期尚可的情况下，政策“预期差”或将有所呈现，对于市场热度呈现小幅降温。

总结

从12月份的情况看，最大的利好就是预期继续偏强，而最大的利空则是现货的库存与流动性。但是从这个结构看，利空都属于基本面矛盾，而利好则属于无法证伪的宏观预期。这对于价格整体向下的可能与空间均不会过大，最大的可能性盘面投机多单获利平仓，现货端正套单解套，导致期现共振一轮。但对于明年的预期偏强，则会导致下方空间受限。从价格估值看，12月区间调整水平则会在3850-4100元/吨之间。

就后期看，需要注意与会加速行情走势的点：1、铁水持续性下降，成材产量难以回升，市场矛盾累积不够，对于价格会造成支撑；2、11月底宏观数据如果偏差则会对于政策预期继续加强，偏好则会呈现“预期差”；3、进入冬季预期后，施工产业链的下滑（季节性走弱），钢厂订单是否会有明显压力。

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