概述：八月以来的行情，明显的特征是原料强而成材弱，钢厂利润快速压缩。造成这种现象的原因，主要是预期弱于现实。钢厂的高产量在节前并没有造成天量库存，整体供需矛盾并未激化，带动了原料的价格上行。但是基建、工业用钢对房建用钢下行的补充，在市场预期里似乎是不可持续的，钢价上涨不被接受。假期过后黑色板块整体弱势运行，负反馈窗口开始启动，针对目前市场的矛盾点，笔者简要的进行一下分析。
一、弱现实和成材高供给的矛盾
节后市场情况看，热卷产量并无明显下降，反而是在边际效益附近尽力保产的做法。因此在未来2周的情况看，供应仍会继续维持在高位水平。现货端，节中与节后成交都相对平稳，并没有出现火爆与积极补库的情况出现，信心受到抑制后，市场的流动性抑制较为明显，这对于市场的承压加大。相较于热卷的高产量，建筑钢材10月长流程钢厂计划产量将至年内低位水平，而短流程盈利水平不佳，多数钢厂继续维持中低位生产水平。综合来看，建材钢厂10月计划产量螺降盘增，总量继续下降，整体供应端压力继续趋缓。
螺纹的库存处于正常偏低状态，库存比较健康。2023年10月12日Mysteel监测132个城市库存，本周螺纹钢社会库存716.27，周环比减少27.70，月环比减少79.32，年同比（公历）增加7.25，年同比（农历）增加44.14。（单位：万吨）
热卷、中厚板库存增加明显，两者的总库存处于历史同期高位，接近年内高点为主。截至2023年10月12日Mysteel监测本网监测33个主要城市库存，本周热轧板卷社会库存305.61，周环比增加1.36，月环比增加13.29，年同比（公历）增加46.75。本网监测55个主要城市库存数据，本周热轧板卷社会库存468.24，周环比下降0.83，月环比增加26.38，年同比（公历）增加64.28。全国重点城市合计670.90。（单位：万吨）。 本网监测55个主要城市库存数据，本周热轧板卷社会库存469.06，周环比增加24.49，月环比增加29.48，年同比（公历）增加72.50。全国重点城市合计657.68。热卷和中厚板的高供应，这意味着后续如果需求没有爆发的话，热卷和中厚板的库存将继续增加。
另外，唐山方坯库存偏高，10月12日唐山钢坯库存100.69万吨，钢坯库存处于历史相对高位。
供需基本面来看，双节假期钢材累库压力加大，五大材累库幅度高于去年同期。目前钢产量仍保持高位，需求表现不佳，供需矛盾持续累积。
十一期间，地产销售历史性回落，终端水泥及混凝土等数据表征建筑用钢需求依旧平平。中厚板接单压力加大，乘用车销量尚可，10月家电排产环比转弱，板材出口利润进一步走弱。整体来看，下游钢材需求边际虽有改善，但仍要面临国庆长假钢材累库后的出货压力。
当前热卷社库达到季节最高位，库存压力大，节后消费来看看不及预期，累库压力释放困难。当前基于排产计划看，结合华南地区钢厂存在卷转螺迹象，有可能促使铁水流向螺纹，从而减少热卷产量，短期缓解热卷累库压力，增加螺纹产量，然而这可能利空螺纹。因为当前在螺纹利润低于电炉成本，螺纹微利的情况下，结合焦企开启第三轮提涨，螺纹成本压力可能进一步恶化。此外地产刺激政策落地一个月后，9月和国庆数据表现不及预期，刺激效果从数据上未观察到持续性，导致市场对螺纹需求的悲观预期加大，此时如果螺纹产量受可能来临的卷转螺影响而增加，可能恶化螺纹供需关系。虽然卷螺产量分化，结局却殊途同归。
二、高铁水和原料低供应的矛盾
铁矿方面：据mysteel数据显示，澳洲巴西铁矿发运总量2371.8万吨，环比减少571.1万吨。澳洲发运量1850.1万吨，环比减少99.3万吨。巴西发运量521.7万吨，环比减少471.9万吨。45港到港量环比下降359万吨至2035万吨。供应端，国庆前矿山季末冲量，叠加部分港口检修结束，发运大幅增加，但上周发运量、到港量降幅较大。需求端，利润亏损幅度加大，钢厂生产积极性有所下降，日均铁水产量247.01万吨，环比下降1.98万吨。钢厂库存端来看，钢厂库存节中正常消耗，有所下降，港口库存继续去库。
双焦方面：近期煤矿安全事故仍然严峻，高压安检下，部分受其影响的煤矿虽有陆续复产，但产量仍未恢复正常水平，焦煤供应局部偏紧。需求方面，目前焦企陷入亏损，叠加山西4.3米焦炉在10月中下旬将逐步淘汰，对于焦煤需求量有一定走低。原本3个月的时限压缩至1个月，10月全国落后焦化产能净减少由293万吨至净减少1583万吨。
山西、河北、内蒙古、江苏、河南、山东、陕西、贵州、黑龙江、辽宁、江西等地焦化企业10月9日上午召开市场分析会就当前市场形势进行了讨论。会议主要观点是，当前焦炭销售顺畅，客户库存较低，催货现象较为普遍。焦化全行业普遍处于亏损状态，平均亏损150元/吨左右，贵州区域焦炭10月1日涨价200元/吨后仍亏损200-300元/吨，由于亏损严重部分企业已制定检修计划，将进一步加大限产力度。山西区域焦化企业表示4.3米焦炉已经开始逐步减产，10月20日彻底关停，焦炭供应仍有大幅减量预期。当前钢材价格上涨乏力，焦企亏损，但是旺季需求仍在，铁水产量仍处高位，对焦炭有刚性需求。煤矿事故频发，炼焦煤产量难以大幅增加，短期供应偏紧的格局很难改变，贵州炼焦煤上涨350元/吨，山西煤炭也有不同程度的涨价。整体看，焦企亏损限产和山西集中关停4.3米焦炉叠加在一起，焦炭供应紧张将进一步加剧，炼焦煤价格上涨对焦炭支撑依然较强，焦炭价格仍是上涨趋势。
铁水方面： 据Mysteel10月11日调研结果显示：本周唐山主流样本钢厂平均铁水不含税成本为2845元/吨，平均钢坯含税成本3699元/吨，周环比上调26元/吨，与10月11日当前普方坯出厂价格3420元/吨相比，钢厂平均亏损279元/吨，周环比增加66元/吨。
从铁水日均产量来看，截至10月12日，247家钢厂日均铁水产量245.95万吨，环比下降1.06万吨，同比增加5.79万吨，铁水仍然高位。但钢厂即期利润继续下行，铁水产量高位回落，铁矿石需求下行，市场交易负反馈逻辑。
三、破局
当前钢材市场整体处于稳增长强预期和低需求弱现实的博弈之中，表现出“高产量、低利润、高出口、低库存”的特点。尽管负反馈始于成材，但当前成材的低估值可能导致其价格继续下探的空间有限。无论从基差、盘面利润还是绝对价格的角度来看，当前螺纹、热卷的估值水平都处于同期低位，负反馈对于成材价格的挤压将更多体现在对其原料端价格的压制。
然而原料价格高企的情况恐怕也难以长期持续，铁合金成本支撑将会逐渐下移，所以从短期来看，笔者认为价格将会维持缓慢下行趋势。由于成材的低估值若想向下空间打开就必须伴随着原料的下跌，而当前原料的高估值也在一定程度上给予了后期价格调整的空间。
值得注意的是，当前原料端的普遍低库存，意味着价格下跌到一定的空间就会有较强的买入性价比，尤其是在当前负反馈可能更多来自于短期钢厂减产检修的预期，而非长期的退出市场。这也就意味着此轮负反馈的持续性是有限的，且在中游钢厂普遍原料处于低库存的情况下，一旦原料价格跌至合理的价格区间，就可能带来一定的投机补库，从而对价格形成支撑。
实际上，有效的负反馈可以实现减负前行，待经历一轮负反馈的寒冬，使得成材的库存能够有效去化，原料估值回到更为合理的水平，未来黑色商品市场才有望迎来真正的春天，且从国内外宏观方面来看，后期也具备向上的潜力。